刘艳 任育超

　　“现在伞形(信托)已经开不了了，有的合同到期的账户也不给配了。”蓝先生告诉经济观察报，其所在的公司从今年3月开启了新的业务板块——A股配资业务。“我们一个月能配3000多万，不算多，做得好的一个月几个亿的都有。原来配资比例可以做到1:5，而最近，只能配到2.5倍。”

　　降杠杆同样也成为其他配资公司的选择。有的配资公司甚至还规定了30万元的配资额度上限。

　　A股场外配资，这一今年以来与快牛伴生的杠杆融资业务，在沪指一骑绝尘冲上5000点之后，在被融资盘蜂拥冲顶的中国中车(20.08, -0.44, -2.14%)坠入杀跌绝境之时，在A股多次出现跌幅逾5%的单日重挫之时，刀尖起舞的疯狂开始析出风险的血滴。

　　近日，京、沪银监局相继启动伞形信托摸底调查，此举多具风向标意义，配合此前证监会[微博]严查场外配资，此时的场外配资更加风声鹤唳。尤其是在6月15到19日的一周里，沪指从最高的5176.79点跌至19日的4478.36点，一周13%的跌幅沪指创出近7年之最，近500只个股的市值蒸发了20%以上。如此暴跌，其中一个重要原因被认为是配资资金出逃踩踏所致。

　　如今，伴随监管动作一步步收紧，A股场外配资正在踩下“刹车”。

　　起底牛市配资术

　　今年以来，A股在改革红利预期中一路攀升，6月5日，沪指重回阔别7年的5000点。

　　配资，是指配资公司在客户原有资金的基础上按一定比例给客户资金供使用。带有明显杠杆特点的资金，被认为是这波牛市的重要推动力量。

　　截至6月17日，两融余额达到2.26万亿元，占A股流通市值4.1%。除了两融正规军外，伞形信托、场外配资等隐秘的杠杆融资方式也起着推波助澜的作用。一位业内人士透露，现存的场外股票配资规模约为5000亿元，杠杆比率更高，稳定性更弱。

　　资料显示，2014年国内配资公司已经近万家，从业人员逾8万，向证券期货配资的资金超过1000亿元；多分布在经济发达的浙江、上海、广东沿海一带。民间配资已存在多年，因这轮牛市才进入投资者视野。

　　在蓝先生的朋友圈里，虽然广告打的配资业务起点是一万元，但是其接触的多数人要么是操盘手，集合他人资金来配资，要么是资金大户手持几千万元来配，然后再将资金批发出去。让蓝先生印象深刻的是，这些配资的人“很多以前是炒房的，把握机会的能力很强，看好楼市就把所有的钱、房子抵押拿去炒房，现在又来炒股。”

　　广东沿海也有一些投资公司手握大量资金，找银行直接配资或直接认购伞形信托的劣后部分，以此形成几亿到几十亿的资金量，然后再做成一个伞形，将资金批发出去。

　　在伞形信托被监管层叫停后，蓝先生告诉记者：“现在不开新伞，可以通过结构化基金的方式来配资，这种方式比较慢，杠杆也没有伞形高。”

　　流程大概是，配资客户确定好配资额度和资金使用时间后，签订借贷合同规定权利义务，主要内容集中于对风险的把控，然后客户将保证金打入配资公司的银行账户，后者确认收款后去合作券商开通证券账户，这个账户通常是一个母账户下的子账户，客户从配资公司获取账户密码，下载客户端就能进行独立的股票买卖。

　　恒生Homs系统、铭创等炒股软件是实现一个母账户下辖多个子账户，对子账户进行监管控制的武器。

　　用到Homs系统的配资公司其形式即为伞形配资，与曾火热一时的银行股票配资业务——伞形信托类似。但是招商银行(18.00, -0.79, -4.20%)同业部人士对记者说道：“招行从一开始就不做Homs系统，而是直接对接信托，由信托承担后期的管理工作，大多数伞形信托所用的系统也是Homs。”

　　事实上，民间配资玩法多种多样，从是否“互联网+”角度可分为线上配资和线下配资，从是否利用伞形结构可分为伞形配资和非伞形配资，通常情况下，两种分类相互穿插。

　　线上配资一般都是利用Homs系统对子账户进行监管控制，而北京的一家线上配资公司工作人员称，他们并不使用Homs系统，资金是通过一些小型的第三方支付平台管理。配资客户在平台开户后，配资公司可以监控投资者账户，在达到警戒线后提醒补充资金，达到平仓线之后强行平仓。非伞形结构的配资业务更是五花八门，有的配资公司可以质押股票和不动产，配资公司提供一个有资产的证券账户，配资客户就能进行操作。

　　这些配资公司的资金多来自银行、基金或者像一些P2P平台，直接由线上理财产品对接。“有人还拿众筹的钱来配资，以众筹机构的名义开了一个证券账户，然后也要通过Homs系统，这样的资金成本很低，随时都能进行账户提现。”蓝先生称。

　　盈利模式也多种多样，有的只收利息，但“利息”已包含了很多费用，有的不仅收利息，还收手续费。

　　蓝先生称：“银行的钱是最便宜的，投资公司拿到钱的成本可能日息9厘，往下的分销可能是一分一到一分三，再配给散户可能就是一分五到一分八，当然业务员还能往更高的要。”对配资公司而言，利息越高，业务人员的提成也就越多。

　　在风控上，各家配资公司针对不同杠杆的账户设置不同的预警线和平仓线，前者是当客户保证金剩余一定量时，提醒补仓或者减仓，后者是当保证金剩余一定量时强行平仓，杠杆越高，风控越谨慎。

　　蓝先生举例称：“假设杠杆可以达到1:5，20万能配100万，这100万是配资公司借客户钱炒股，不可能亏配资公司的钱，当客户的股票遭遇一个跌停板，就跌了12万，客户自身的本金20万，现在只剩8万，这个时候配资公司就要求补仓，如果不补，就强制平仓。再跌停就是赔配资公司的钱，所以必须平仓。”

　　此外，还有一些其他措施，比如针对中小板和创业板相对较低的持仓比例限制或者直接不能进行买卖股票操作，对于单只股票的持仓比例不能超过总资产的50%~70%等等。记者了解到，由于配资公司背景、资金来源、经营规模等各不相同，风控水平参差不齐。

　　一家国企背景、做配资业务多年的配资公司介绍，公司每天抽查账户，每月都要审计，比如客户将10万保证金打到公司账户，在5倍杠杆的情况下，有60万的操盘资本金，配资公司在收到客户保证金之后会将60万一并打进新开立的虚拟股票子账户，经过一段时间，假如股票账户有40万的浮盈，客户要求再次配资，公司的流程是必须将这40万提出之后，再按照首次配资的开户流程走一遍。

　　风口浪尖

　　有人说，杠杆推动了这轮牛市，而牛市又加大了杠杆的倍数。

　　相对两融不到1：1的杠杆比率，场外配资动辄1:4、1:5甚至1:6、1：7的杠杆比例，在股票上涨时很容易将收益数倍放大，收益无疑极具诱惑力。

　　但收益永远与风险成正比。6月9日，中国中车完成合并复牌的第二天，从涨停到跌停，20%的振幅下当日成交了496.93亿元，杠杆超1:5的融资直接暴露于爆仓风险下，而此后7连7跌将该股股价腰斩到了20.08元。

　　杠杆牛市中，配资加剧了上涨，也暗含加剧了风险。近期股市惨烈下跌，则触发着一个又一个高杠杆风险点。

　　6月12日，证监会重申，券商不得通过网上证券交易接口，为场外配资提供便利。次日，证监会官微单独拎出关于场外配资的一条予以重发。此前《关于加强证券公司信息系统外部接入管理的通知》，要求券商对外部接入管理进行自查，并重申了禁止性规定。另一边，6月12日，证监会表示目前两融业务总体健康，风险可控，将优化两融办法。

　　华泰证券(26.18, -1.80, -6.43%)华北区某营业部人士说，证监会头天发文禁止为场外配资提供便利，次日华泰内部就发文禁止。

　　记者致电一家P2P平台的创始人，其强调他们会逐渐收缩配资业务。

　　而Homs接受监管部门的调查也使一些配资公司转向了与其提供类似服务的铭创。

　　4月中旬，证监会首次提及不得以任何形式开展场外股票配资、伞形信托等，不得为伞形信托等提供数据端口。此前，证监会关于杠杆的政策是针对券商两融业务不合规情况，之后数度风险提示下，券商已自行开启调整担保折算率、上调保证金比例、收缩规模等降杠杆模式。

　　但场外配资处于“灰色地带”，个别不规范行为，反复放大杠杆，容易造成很大风险。近期卷款3亿跑路的90后配资公司老板，就是一个典型案例。

　　牛市中，配资平台能够拿到高额的利息，券商收取的交易佣金增多，而投资者在牛市中通过杠杆赚到钱。但股市震荡，高杠杆下的高风险凸显，最终损失将由投资者来埋单。

　　一家配资公司的人士称，其有同事以5倍杠杆在6月15日追高买入中泰桥梁(25.51, -1.10, -4.13%)，该股涨至4%后转身下跌，之后几日持续下跌，最终被强行平仓。

　　而此前想要找配资公司买入中车的配资人士如今感到庆幸，记者了解到，一些配资公司考虑到中车复牌的时间不确定，时间成本和资金成本很高，劝阻了一些配资买入中车的客户。

　　一位配资公司人士称，最近爆仓的情况明显比之前几个月多，股市再这么震荡，爆仓的会更多。

　　蓝先生也表示，部分股票配资会因受监管影响逐步消失，有的到期之后就不给配了，合同到期就消失了。华北这家配资公司和蓝先生所在的配资公司都有做股指期货配资的打算，“我们跟随市场，具体推出时间没定。”